[투자 가치평가] 삼성전자는 얼마에 사야할까? #1 : 안전마진

 

안녕하세요 홍시입니다.

이번에는 투자의 모호함과 두려움을 해소해주는 가치평가에 대한 글들을 써보려고합니다.

수학적으로 기업들을 계산해 눈에 보이는 숫자로 만들어 낼 수 있다는 건 정말 신기합니다.

이번에도 '20자 이내로 요약해서 말해!' 라는 어떤 분의 명언을 지켜 간결하게 글을 쓰고자 노력하겠습니다. :)

---

 

안전마진이란?

 

안전마진은 워렌버핏의 스승인 벤저민 그레이엄이 창안한 개념으로 쉽게 말해 기업을 손실의 위험없이 안전하게 살 수 있는 가격은 얼마인가? 라는 질문에 대한 대답입니다.

'절대 돈을 잃지 않는다' 라는 것이 원칙인 벤저민 그레이엄의 신념처럼 안전마진의 개념은 정말 보수적으로 낮은 금액에 기업을 살 수 있도록 계산하는 방법입니다.

 

Margin of Safety

안전마진은 그림에서 보이는 것처럼 여러가지 요소를 고려하여 성장한다는 전제하에 구매할 수 있는 적절한 가격을 계산합니다.

이렇게 가장 안전한 구간을 계산하는 이유는 아무리 기업의 성장을 예측한다고 하더라도 불확실하고 모호한 투자의 세상이기 때문입니다. 안전마진은 기업에 투자를 결정하는데 있어서 최종적인 관문의 역할을 합니다.

 

워렌버핏의 투자 파트너인 찰리 멍거는 워렌버핏의 말에 반대논거를 제시하는 것을 즐기는 것으로 유명합니다.

책 '아빠와 딸의 주식 투자레슨' 이라는 책에 나와 있는 글에 찰리 멍거에 대한 글입니다.

 

찰리는 네 번째 투자 원칙으로 기업에 무한정 가격을 지불하지 말라고 말한다. 합리적인 가격을 찾되 사지 않고 기다린다. 즉, 합리적인 수준보다 훨씬 더 가격이 떨어질 때까지 기다리는 것이다. 첫 번째로 중요한 것은 타당한 가격을 지불하는 것이고, 둘째는 안전마진이 확보된 할인 가격을 지불하는 것이다. 이렇게 함으로써 타당한 가격을 잘못 계산한 경우에도 여분의 마진 덕분에 무사할 수 있고 돈을 잃지 않을 수 있다. 나는 이 원칙에 보호받는다고 느꼈고 바로 그것이 핵심이었다. 찰리는 난해한 기업들에 가격을 매기는 것에 대해 나만큼이나 보수적이었다. - 아빠와 딸의 주식투자레슨 p154

 

안전마진에 대해 정말 좋은 설명입니다. 글에 나와있듯이 안전마진은 바로 할인된 가격입니다. 할인된 가격으로 구매하려는 이유는 CEO의 변덕에 의한 손실, 거짓말에 의한 손실, 잘못된 기사에 대한 손실, 잘못된 회계에 대한 손실을 모두 감안하고서라도 이득을 보기위함입니다.

 

'마진을 확보하다' = '안전을 확보하다'

 

---

안전마진이 계산되는 이유

 

<내용은 '아빠와 딸의 주식투자레슨'에서 참고하였습니다.>

안전마진은 과거의 실적(이익, 성장률 등)을 통해 10년 후 예상 가격을 계산한 뒤, 현재 지불할 수 있는 가격을 계산하는 것입니다.

안전마진이 계산될 수 있는 이유는 '이 기업이 계속해서 살아있을 수 있다'라는 전제가 있기 때문입니다. 이 전제가 없다면 수학적인 계산이야 할 수 있겠지만 10년간 기업이 살아있지 않을 수 있고 전혀 다른 방향으로 가버릴 수 있기에 전혀 무의미한 숫자가 될 것입니다. 확실한 전제하에 과거의 실적이 미래에도 충분히 연속적일 것이다 라고 가정한 계산방법입니다.

( 여기서 살아있다는 것은 '과거의 성장률과 이익을 어느정도 유지한다' 라는 개념입니다. )

 

방정식이 유지된다는 전제

 

찰리 멍거는 투자의 전제의 조건으로 4가지를 말했는데

1. 기업을 내가 충분히 이해할 수 있어야한다.

2. 경제적 해자를 가져 경쟁 우위를 가지고 있다.

3. CEO가 믿을만한 사람이고 중요한 사명을 가지고 있다.

입니다.

3가지 전제가 충분히 충족된다면, 그기업은 사람의 외모가 10년전이나 10년 뒤나 근본적인 것은 바뀌지 않듯 과거의 실적이 미래의 실적으로 이어진다고 예상하는 것입니다.

그리고 4번째가 바로 '적절한 가격을 확보한다.' 즉 안전마진을 확보한다 입니다.

 

---

안전마진에 필요한 4가지 지표

 

안전마진 계산에 필요한 지표는 다음과 같습니다.

 

• 주당 순이익 ( EPS )

- 기업 전체의 순이익을 발행 주식 수 로 나눈 값입니다.

= 쉽게 설명하면 한 주가 1년에 벌어들인 순이익입니다.

 

• 편류 성장률

- 편류(windage) 란 총이나 활을 쏠 때의 바람의 영향을 말합니다. 바람이 왼쪽에서 강하게불면 과녁에 맞추기위해선 좀더 왼쪽으로 조준해서 바람을 타고 과녁을 맞추도록 발사 하는 것과 같이, 성장률이 어떤 바람을 탈지를 정하는 것입니다.

정확한 편류의 수치란 없지만 안전마진을 구할 땐 최대한 보수적으로 '성장률이 적을 것이다' 라고 가정하며 계산을 진행합니다. 책에서는 '평균 성장률'은 절대 아니라고 강조합니다. 평균적인 것은 어떤 지표도 되지 못합니다. 

 

• 편류 주가수익배수 ( PER )

- PER은 쉽게 설명하면 몇년이 있어야 본전을 찾을 수 있는지에 대한 수치입니다.

가격은 10만원이고 매년 순이익은 1만원인 주식이 있습니다. 이 주식은 10년을 보유하면 10만원을 얻어 본전을 찾습니다. 이 수치를 'PER가 10배다'라고 표현합니다.

PER 수치는 낮을수록 좋은 것이지만, 표면적인 것이기에 1년만에 무너질 주식인지, 3년만에 무너질 주식일지는 아무도 모릅니다. 편류 주가수익배수(PER) 또한 위와 마찬가지로 앞으로 불어올 바람에 대비해서 최대한 보수적인 수치(과거 10년간 가장 높았던 PER 수치)로 계산을 진행합니다.

 

• 최소 요구 수익률 ( MARR )

- 돈을 투자했을때 1년동안 거두어들일 최소한의 수익을 말합니다.

안전한 침대 밑에 돈을 보관했을 때의 가치는 인플레이션에 의해 점점 떨어지게 됩니다. 그래서 어딘가에 투자를 했을 때 적어도 침대 밑보다는 더 높은 수익을 기대해야만 합니다. 왜냐하면 침대밑은 돈을 잃어버릴 가능성은 없지만 투자를 했을때는 돈을 잃어버릴 가능성이 있기 때문입니다.

여러가지 요소를 고려했을 때 15% 정도를 사용하라고 책에서 권고하고 있습니다. 15%란 수치는 투자대비 충분히 높은 수익률이지만 합리적인 수준의 투자금을 산출하기에는 충분히 낮은 금액입니다. ( MARR 수치가 높을수록 초기 투자금이 높아질 수 있기 때문에 )

 

---

 

이정도의 과거실적을 가지고 있는 기업을 ( EPS + 편류 성장률 ) 샀을 때, 최소 15%의 수익을 낼 수 있는 ( MARR ) 가격을 과거의 주가 ( 편류 PER ) 을 통해 계산하는 것.

이렇게 관련된 지표들을 최대한 보수적으로 가져와 계산해 할인된 가격을 산출하는 것이 안전마진입니다. 계산이 끝나면 현재 주가를 보고 고평가되었다, 저평가되었다를 판단할 수 있겠죠. 미래 10년간의 수익과 주가를 이미 계산한 상태라는 전제가 있기에 가능한 것입니다.

여기까지 꽤 많은 개념을 알아보았는데요. 처음 지표를 보시는 분들은 머리가 아프실거라고 생각합니다. 

사실 제가 머리가 아파서 실제로 삼성전자의 4가지 지표를 통해 어떻게 안전마진이 계산되는지 다뤄보겠습니다. 

읽어주셔서 감사합니다!